受到疫情反复和房产下行的影响，家居市场陷入低迷。为了在困境中求生，近期有不少家居建材企业抢滩资本市场，欲通过上市实现融资扩产。

据“家居新范式”垂媒统计，仅上半年家居行业上市相关内容就超过30多条，平均每周有1.5条涉及到家居企业上市信息。慕思股份、箭牌家居、致欧科技、趣睡科技等相继获批，也预示着家居建材企业将掀起一批“上市潮”。

不过，作为老牌卫浴巨头的箭牌家居，上市之路却颇为坎坷。

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遭证监会“灵魂61问” 冲刺IPO频受阻

公开资料显示，箭牌家居创立于1994年，总部位于广东佛山。公司旗下品牌包括ARROW箭牌、FAENZA法恩莎、ANNWA安华，主要产品包括卫生陶瓷、龙头五金、浴室家具、瓷砖、浴缸浴房、定制橱柜衣柜等。

箭牌家居是一家典型的家族企业。从招股书披露的信息来看，公司实际控制人为谢岳荣、霍秋洁、谢安琪、谢炜。其中，谢岳荣和霍秋洁为夫妻关系，谢安琪和谢炜均为二人的子女，4人合计持有公司79.17%的股份。同时，谢岳荣任公司董事长、总经理，霍秋洁任公司董事、副总经理，谢安琪任公司董事，谢炜任公司董事、副总经理。

值得注意的是，2021年7月，箭牌家居向深交所递交招股说明书，但在递交招股书5个月后，证监会便发起“灵魂61问”，对公司收购关联方资产、环境保护、是否是落后产能等方面提出了质疑。在“信息披露问题”意见中，证监会要求箭牌家居IPO保荐机构(中信证券)进一步就实控人谢岳荣关联交易合理性、获客渠道、生产经营与行政处罚情况、董监高违规情况、供应商具体情况、政府补助、应收账款、现金流量净额等事项进行补充说明。

随后，箭牌家居在今年1月更新了招股书，但IPO进程在1月下旬被按下暂停键。有消息称，箭牌家居合作的会计事务所涉及乐视网财务造假案，从而被牵连。

终于，证监会网站在9月1日披露，核发箭牌家居集团股份有限公司IPO批文，核准其发行不超9660.95万股新股。10月13日，箭牌家居（001322）披露发行公告，确定深交所主板上市发行价12.68元/股。不过，其22.99倍的发行市盈率，远超行业最近一个月的平均静态市盈率（14.36倍）。

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货币资金海量流失 债务依旧高企

因为引入高瓴资本、深创投、居然之家和红星美凯龙等外部投资者，箭牌家居在2020年收到增资款62,131.98万元，货币资金从2019年的9.85亿元提升到14.49亿元，经营积累所致的增长使得这一数据在2021年保持相对稳定。

箭牌家居2019-2021货币资金构成

不过，令人意外的是，今年上半年，箭牌家居的货币资金突然出现大幅下滑。鲸平台查看公司今年上半年的《审阅报告》发现，2021年末，箭牌家居账上有15.62亿元的资金，经过半年的时间，货币资金断崖式下跌到2.44亿元，连去年的零头都不到。

箭牌家居财务报表及审阅报告（2022年1-6月）部分截图

钱去哪了？如果说用来还债，但是在货币资金海量流失的同时，箭牌家居的债务不减反增。短期贷款从2.13亿元增加到3.56亿元、长期贷款从8.92亿元增加到11.74亿元。此外，大笔资金流出并没有在业务规模的增长上有所表现。今年上半年，公司营业收入33.07亿元，还略低于去年同期的33.36亿元。

进一步查看《审阅报告》，今年上半年，公司在建工程17.13亿元，较上年末的11.51亿元，增加了5.62亿元，半年增幅高达48.8%。不难推测，箭牌家居的货币资金可能被用在了投资建厂上，在这个大环境下，难免有些“逆势而为”。

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去年营收大增 含金量存疑

2021年，箭牌家居年营收为83.73亿元，较2020年的65.02亿元和2019年的66.58亿元有大幅增加，这主要归功于传统优势产品卫生陶瓷和龙头五金产品带来的新增长。

箭牌家居2019-2021主营业务收入构成

2021年，卫生陶瓷带来的营收高达37.34亿元，较2020年29.98亿元增长了24.5%。相对于卫生陶瓷这一“拳头产品”，龙头五金产品收入的提升则更为亮眼。

在消费升级的大趋势下，龙头五金行业竞争格局有所变化，具备品牌、设计、研发优势的龙头企业竞争优势明显，行业集中度不断提升。箭牌家居表示，在这一机遇下，公司不断加大智能恒温花洒、智能恒温龙头等智能产品的研发和推广，进一步加大抖音、VR 直播、小程序、猫宁、线下新零售体验馆等新兴推广渠道的投入力度，龙头五金产品的收入得以快速增长，收入占比由2019年的23.25%提升至 2021年的27.02%。

不过，这份营收的“含金量”似乎并不高。

2021年，箭牌家居的销售费用高达79.9亿元，较2020年的53.9亿元和2019年的58.2亿元有超过30%的增加幅度，不得不让人怀疑，公司主要靠销售推广“铺”业绩。

此外，箭牌家居“居高不下”的存货规模也让人头疼。招股书显示，2019至2021期末，公司存货账面价值分别为13.59亿元、11.27亿元和13.89亿元，占公司总资产比例分别为20.30%、15.38%和15.84%。其中，存货主要包括库存商品以及原材料。

公司计提的存货跌价准备金额分别为2.22亿元、1.53亿元和1.81亿元，存货跌价准备计提比例远高于同行业其他公司。

箭牌家居与可比公司存货跌价准备计提比例对比

箭牌家居表示，由于新冠疫情仍存在一定的不确定性，且预计消化1年以上库存的难度仍然较大，因此跌价准备金额仍处于较高水平。

寒意满满的是，箭牌家居还存在产生大额坏账的可能性。

报告期，公司应收账款规模持续增加。2019年至2021年，箭牌家居应收账面价值分别为2.17亿元、2.37亿元、3.2亿元；逾期应收账款余额占应收账款余额的比例分别为38.63%、48.1%、50.25%。

箭牌家居表示，若未来应收账款欠款对象受行业市场环境变化等突发因素的影响，经营情况或财务状况等发生重大不利变化，公司应收账款进行单项计提并产生大额坏账的可能性将增加，如果公司未能及时形成有效应对方法，将对公司的经营业绩产生不利影响。