摘要

一、2018年后，权益类基金的增长显著有别于大盘波动，成长性特征凸显，原因是什么？

我们对“股基+混基”规模增长的驱动因素进行拆分，发现份额增速高于平均净值增速，说明居民资产配置向权益类转移是核心原因。权益类产品新发市场持续火热，2020年新发规模同比+286%；今年上半年延续增势，同比+82%。

二、1975-2000年是美国共同基金业的黄金发展期，CAGR高达21.8%，彼时的驱动因素有哪些？中国是否也具备相似的发展条件？

我们认为养老体系改革+长牛行情+“买方投顾”兴起共同推动了美国共同基金业该时期的繁荣。而中国亦具备相似的发展条件，养老目标基金等第三支柱建设逐渐完善、资本市场高质量发展持续推进、基金投顾如火如荼，权益类公募正步入高速成长期。此外，财富管理行业可促进“共同富裕”的实现，居民财产性收入应当不断提升。

三、权益类基金的市场空间究竟有多大？

行业空间：

1）产品规模：在房地产投资属性弱化+资管行业转型升级+资本市场改革深化多重驱动下，我国权益类基金规模将迅速扩张，预计2030年可达48.5万亿元， 对应CAGR+22.4%；

2）收入贡献：预计2030年基金公司和代销机构合计可实现收入6214亿元，CAGR+19.9%，其中：基金公司实现管理费收入3430亿元，手续费及其他收入195亿元；代销机构实现客户维护费及销售服务费收入1968亿元，手续费及其他收入621亿元；此外，银行、券商亦可分别获得托管费、交易佣金等增量收入。

竞争格局：

1）基金公司：投研、品牌、渠道为三大竞争要素，公司机制/企业文化为长期核心竞争力，预计行业集中度进一步提升。以易方达、广发、汇添富基金为例，预计2021年净利润同比+80%、75%、48%，2030年净利润达361亿元、255亿元、255亿元；

2）销售渠道：权益时代下财富管理的竞争力在于对于客户的触达能力、顾问与陪伴能力、产品与投资能力，互联网强于线上触达与线上工具，银行强于线下触达与综合金融体系，券商强于权益资管的专业能力，我们认为未来代销渠道方面或呈现银行、券商、第三方机构三分天下的格局，预计2030年渠道占比为40%、30%、30%，对应收入1036、777、777亿元。

投资建议：我们看好权益类公募的持续发展，而深度参与公募基金产业链的机构具备显著优势。建议关注广发证券、东方证券、华泰证券，其大财富管理业务估值占当前市值比例分别达63%、60%、67%；以及第三方代销龙头东方财富、同花顺。

风险提示：市场大幅波动；资本市场改革低于预期；行业竞争加剧；测算具有主观性存在偏差风险；居民金融资产投资比例提升不达预期；头部公募市占率提升不及预期；券商及第三方代销机构渠道市占率提升不及预期。

1. “股基+混基”增长动能的切换：周期性→成长性

观察我国公募基金历史发展，2007-2019年，权益类产品（股票型+混合型，下同）周期性明显。其增长与资本市场波动密切联系，净值规模和股票指数呈现高度线性相关。

但2018年后，权益类产品规模增长表现出有别于资本市场波动的成长性。2018年至2021年6月末，权益类产品净值规模从2.2万亿元增长至7.9万亿元，CAGR达66%，而同期上证指数CAGR仅15%、深成指CAGR仅33%。

权益类产品表现出成长性的原因在于：

1、份额提升：居民资产配置向权益类转移。房地产投资属性弱化， 居民资产配置逐渐向金融资产倾斜；而“资管新规”后银行理财等吸引力下降，以净值型产品为主的公募基金业最为受益。

2、净值增长：资本市场改革持续深化，孕育长期动能。注册制等资本市场改革孕育优质投资标的；社保资金、 保险资金等长期资本入市，或最终形成有利于公募基金发展的长牛、慢牛行情。

居民资产配置向权益类转移是核心原因，资本市场活跃背景下进程加速。对净值规模增长的原因进行拆分，可以看到2018年后权益类产品增长受到份额和净值增长两方面的拉动，但份额增长逐渐贡献更大增量。从新发规模来看，2020年权益类产品新发规模达到2.04万亿元，同比+286%；2021年上半年延续增势，新发1.31万亿元，同比+82%。

2.美国共同基金业的启示

2.1 1975-2000年是美国共同基金业黄金发展期

观察美国共同基金业的历史变迁，我们发现当前中国公募基金业的发展阶段类似于美国1975-2000年，该时期美国共同基金业飞速发展，CAGR高达21.8%，同时共同基金占居民部门金融资产的比例亦迅速提高，从1975年的1%迅速提升至2000年的20%，此后保持相对稳定：

1、养老体系改革角度：美国该时期启动养老体系改革，养老金资产投资于共同基金规模迅速提升，2000年贡献共同基金35%的资金来源；而中国亦在积极推动第三支柱建设。

2、资本市场角度：美国该时期金融监管体系进一步完善，开启82-99年近20年长牛；中国资本市场高质量发展持续推进，有望步入长牛、慢牛行情。

3、行业生态角度：美国该时期基金销售模式向“买方投顾”转型，良性生态带动行业繁荣；中国亦在推动基金投顾发展。

在相似发展背景下，我国权益类公募高速成长期刚刚开始，有望引领资管行业变革。

2.2 养老体系改革贡献巨额增量资金

美国养老体系从上世纪70年代开始改革，美国国会分别于1974、1978年颁布《雇员退休收入保障条例》和《国内税收法案》，分别确立了IRAs（个人退休账户）制度和401(K)条款，标志着个人储蓄养老金计划的诞生、以及允许将员工薪酬投入到年金计划中来获取延迟的收入，并可以获得免税待遇，极大推动了美国整个基金业的飞跃式发展。

目前，美国养老金最大的组成部分是IRAs以及DC计划。根据ICI数据，截至2020年末，IRAs和DC计划占美国退休市场资产超60%，两者的资产规模分别为12.2万亿美元和9.6万亿美元；而IRAs账户中持有共同基金的比例达到45%，DC计划则达59%，合计持有规模11.2万亿美元，约占共同基金规模47%。

而中国亦在积极推动养老资金入市。中国证监会于2018年2月已发布《养老目标证券投资基金指引（试行）》，养老目标基金成为我国专为养老金市场而设的特殊公募基金产品。目前中国养老金在公募基金中的占比仍然较低，而中国的家庭资产中养老金的占比也相对较小，可以预期，随着未来中国养老金体系的进一步完善，养老金账户规模的不断扩大也将带动整个公募基金行业的繁荣。

2.3 长牛行情厚植沃土

该阶段的长牛行情亦是驱动共同基金规模迅速扩张的重要因素。美股于1982年结束此前长时期的大熊市，开启长达20年的长牛行情，推动社会财富持续向共同基金转移。与此同时，美股机构投资者亦日渐崛起，随着计算机技术的发展，各类复杂的投资工具和衍生工具大量出现，股票投资的专业性不断提升，个人投资者开始转向通过共同基金参与资本市场。此阶段，权益类产品占共同基金的比重从80年代初的约20%逐渐提升至2000年的62%，此后保持相对稳定。

而中国亦在推动资本市场全面转型开放，不断开创资本市场高质量发展新局面，同时股市机构化程度提升，有望为共同基金业持续高速增长提供良好外部环境。

2.4 “买方投顾”模式塑造行业良性生态

美国从上世纪70年代开始基金销售模式向“买方投顾”模式转型，良性循环构建亦带动了共同基金业繁荣。美国基金销售的商业模式早期为“卖方模式”，其后随着上世纪70年代开始的券商佣金自由化、基金收费后端化，众多经纪商选择重点发展投顾业务，由独立基金投顾直接面向客户的“买方投顾”的模式逐渐兴起。

在这种模式中，投资顾问以客户收益而非产品销售费用为核心，直接向投资者收取咨询费，站在投资者的立场为其提供理财规划和服务，使得投资者、投资顾问以及基金公司等资管机构的利益保持一致，从而实现了美国资产管理行业的长期共赢。

中国目前亦在有序推动基金投顾落地。2019年10月份证监会发布《关于做好公开募集证券投资基金投资顾问业务试点工作的通知》，强调让专业的投资顾问辅助投资者做出基金产品投资决策并监督执行，将收费模式从收取申购赎回等交易型费用调整为按保有规模收取的方式，使得中介机构与投资者利益保持一致，逐步培育代表投资者利益的市场买方中介机构。

3.权益类产品未来增长空间几何？

3.1 定性分析：多重因素驱动权益类产品高速增长

我们判断，未来权益类公募产品将进入高速发展的黄金期。基于：

1、随着国家坚持“房住不炒”政策定位，中国人口增长放缓，城镇化基本完成，房地产投资属性弱化， 居民资产配置逐渐向金融资产倾斜。 根据Wind，近20年来我国居民金融资产配置比例稳步提升并超过非金融资产，截至2019年末达到57%；

2、统一监管标准催生行业良性格局，以净值型产品为主的公募基金业最为受益。从大资管行业格局来看，2018年以来公募基金规模，尤其是权益类产品占比持续提升，而银行理财、信托、券商资管占比有所下降。

3、资本市场改革持续深化，“赚钱效应”加速资产迁徙。社保资金、保险资金等长期资本入市，有望形成有利于公募基金行业发展的长牛、慢牛行情；注册制、常态化退市等制度优化孕育长期良性发展。

定量分析：预计未来10年CAGR达+22.4%

我们对未来权益类基金规模的发展作测算：

1、基于房地产投资属性弱化，假设2030年住房资产占总资产比重降为30%；

2、基于资管市场格局变革以及资本市场景气度持续提升，权益类公募基金吸引力增强，假设2030年股基+混基占金融资产比例提升至5%；

3、假设中国居民总资产增速在2021至2024年为10%，2024到2020年为8%。

则预计2030年权益类基金规模达到48.5万亿元， 对应CAGR为+22.4%。

3.2 产品结构判断

1、偏股混合型占比攀升，C类份额扩张迅速

偏股混合型基金最为受益行业趋势，预计占比将持续提升。17H1至21H1，偏股混合型基金在权益类产品中占比由25%提升至45%；而灵活配置型基金由于投资风格不明确、投资者辨识度不高等原因，占比迅速下降，由17H1的37%逐步下降至19%。

此外，我们注意到C类份额在总体规模中亦快速提升。相对于A类份额或普通基金，C类基金不收取前端申购费用，而是收取基于净值规模的年化销售服务费，通常比例在0.1%-0.8%；后端收费的模式对零售投资者吸引力较强，基金公司或代销机构推广动机强烈。此前平安银行等机构在大幅下调基金申购费率的同时，亦在线上全面助推C类基金份额，以抢抓市场。

2、被动化或为长期趋势

90年代以来，美国被动化产品占比持续提升，2020年指数基金及ETF占比达40%。基于：1）机构化促进市场有效性，主动管理类产品难以跑赢市场；2）产品费率优势明显；3）金融科技加持下指数产品构建难度降低。

而中国目前被动指数产品占权益类基金比重约为15%~25%，2020年受投资者新进影响占比回落，此前呈现上升趋势。未来随着资本市场投资者结构变化，市场有效性提升，被动化产品占比或持续增加。

3.3 基金费用分成模式

我们区分机构主体对基金相关费用进行划分：

1、基金公司：

1）以管理费为主要收入来源，根据净值规模逐日计提、定期支取，其中普通股票型、偏股混合型费率最高，一般为年化1.5%；

2）辅以直销的手续费收入，包括认购/申赎费用、转换费等；

3）对于C类份额，直销不收取前端认/申购费，以年化的销售服务费代之。

2、代销机构：

1）客户维护费（或尾随佣金），基于保有量分成，一般为基金管理费的30-50%；

2）手续费收入，包括认购/申赎费用、转换费等；

3）对于C类份额，不收取前端认/申购费，以年化的销售服务费代之。

C类份额不收取前端认/申购费，而是额外收取基于净值规模的销售服务费，费率普遍区间为0.1%-0.8%，因而销售渠道的主要收入来源为尾随佣金及销售服务费、以及赎回费等手续费收入。

我们对销售服务费率进行了统计，发现：

1）主动管理类的基金销售服务费率更高，被动指数型（包括ETF联接）基金、指数增强型基金的加权费率仅0.25%、0.34%，明显低于其他品种；

2）权益类资产占比较高的基金费率更高，普通股票型、偏股混合型的加权费率为0.55%、0.57%，明显高于其他主动管理类产品；

3）偏债混合型、偏股混合型和灵活配置型基金C类份额只数占比较高，推测与迎合零售投资者需求有关。

基于以下假设对权益类产品的收入空间进行测算：

1）管理费率持续下行，逐年递减0.2bp-0.4bp；2）渠道话语权渐强，客户维护费率上行，逐年递增0.5%-1%。

则预计2030年行业管理费达5313亿元，CAGR+20.81%；客户维护费达1883亿元，CAGR+22.62%。

同时，我们预计C类份额将显著受益零售投资者投资需求激发，规模及占比持续提升，带来2030年销售服务费规模233亿元，CAGR为+28.49%。

参考东方财富代销基金的收入构成，对行业整体手续费收入进行估计：

1）天天基金代销收入主要来源于尾随佣金及销售服务费，2017年-2019年尾随佣金及销售服务费的收入占代销收入比例保持在65-70%。根据公司2021年的可转债发行文件，2020年1-9月，公司的尾随佣金占比下降至54.75%，判断主要源于市场交投活跃导致申赎占比上升所致。

2）认、申购费收入与认、申购份额相关，市场充分竞争下，前端申购费率普遍降到一折水平；而赎回费则一般基于持有时间确定赎回费率，且部分资产归于基金财产之中。

3）预计新发基金激增以及资本市场活跃下，尾随佣金和销售服务费占比短期有所下降，未来随着行业增长进入常态，该比例将逐步回升。

基于前述假设，我们预计权益类公募基金将在2030年贡献6214亿元收入，CAGR+19.9%，其中：

基金公司实现管理费收入3430亿元，手续费及其他收入195亿元，2021-2030E的CAGR为19.8%；

代销机构实现客户维护费及销售服务费收入1968亿元，手续费及其他收入621亿元，2021-2030E的CAGR为20.1%。

交易佣金亦是券商从基金获取的重要收入构成。我国交易所采用会员制，基金公司股票交易需租用会员券商交易单元，交易佣金（交易单元席位租赁收入）成为券商除基金代销外另一重要收入来源。2020年，41家上市公司实现代销金融产品收入101亿元，而席位租赁收入达144亿元。

权益类基金高速增长将显著提升席位租赁收入。基金公司付给券商的交易佣金费率约为万分之八；整体交易佣金规模与市场波动、权益类基金规模增长密切相关，2020年在权益类基金规模大幅扩容、市场交投活跃因素影响下，交易佣金规模创历史新高，达到139亿元，同比+81%。未来随着权益类基金规模持续扩容，预计席位租赁收入将显著提升。

4.权益时代的市场格局

4.1 行业概况：权益赛道下马太效应加剧

公募牌照数量持续增加，行业竞争愈加激烈。我国基金管理公司数量持续增多，从2013年的89家逐步增加到2020年的132家；并且逐步向其他资管机构放开，券商/券商资管子公司以及保险资管公司积极申请公募牌照。截至2021年6月底，我国共有公募基金管理公司136家，取得公募牌照的券商或券商资管子公司14家，保险资管公司2家。

权益类产品对投研、风控等能力要求较高，头部机构优势显著。此外，头部基金在品牌积累、渠道建设上具备规模效应，有利于巩固和强化在人才、产品创新、成本控制等方面的优势，中小机构的生存空间持续受到挤压。

行业的头部集中效应正在逐步显现。2016-21H1，权益类产品CR5从28.0%提升至30.0%，CR10从46.4%提升至48.8%；而CR20提升尤为明显，从64.9%提升至72.3%。

总体来看，在高度激烈的行业竞争下，头部基金的排名亦有所变化：

1、易方达基金持续领先。凭借多元化的股东结构、良好的机制/文化，以及长期品牌积累形成优势集聚，长期位居行业前列，并不断巩固和强化既有优势，21H1“股基+混基”净值规模达6900亿元；

2、在权益类基金数万亿增量的驱动下，投研能力更为出色的基金公司优势凸显，攫取更大份额。其中广发基金从2018年的第10名稳步增长至21H1的第2名；中欧基金、兴证全球、景顺长城基金排名亦快速提升。

向前看，在居民资产配置向权益类转移的大趋势下，基于人才优势形成的投研能力、以及背后的公司机制以及企业文化或是公募基金公司核心竞争力形成的关键。我们持续看好头部机构的未来发展，有望攫取不断扩容的市场空间之最大增量。

4.2 公募基金公司的财务结构

收入端：以基金管理费和手续费收入为主，还包括自有资产的投资收益、利息净收入等。管理费收入为最核心收入来源，包括公募基金、社保基金、企业年金、专户等。

管理费=基金前一日净值*年管理费率÷当年天数

支出端：以职工薪酬和向代销机构支付的手续费支出为主。

以唯一披露财报的中邮基金（834344.NQ）为例，2016-2020年，其营业支出中职工薪酬占比高达45-50%，手续费支出占比则在20-30%，并有上升趋势；2020年，中邮基金人均薪酬达71.5万，而头部基金竞争更为激烈，人均薪资水平或更高。

净利率：头部机构享有更高利润空间，可达30-40%。

根据2020年披露数据，基金公司营业收入排名前10家的净利率中枢达到30%，而第10-20家净利率中枢仅为25%。易方达基金作为头部机构，2010-2020年净利率均保持在30%左右，并且随着权益市场升温，净利率重回上升区间，从2018年的26%提升至2020年的30%。

全国社会保障基金（以下称社保基金） 、基本养老保险基金和企业年金等养老金的投资管理，通常分为直接投资和委托投资两部分。根据基金业协会发布的年报数据，截至2018年末，三类养老金委托投资规模合计达31245亿元，其中公募基金行业受托管理的规模为16735亿元，占总规模54%。

随着养老金总体规模的扩充，委外投资规模持续增加，公募基金行业管理的养老金规模也迅速提升，2019年总体规模达2.4万亿元，同比提升44%，预计未来将进一步增厚行业利润。

截至21Q2，养老金管理规模排名前5的公募基金公司分别为工银瑞信、易方达、华夏、南方、博时基金管理公司。

公募基金公司专户理财可以分为基金管理公司以及子公司。

基金管理公司：专户理财规模自2016年后保持相对平稳，截至2021年6月，管理规模达4.7万亿元，其中一对一产品2.8万亿元，一对多产品1.9万亿元。根据基金业协会披露的2019年统计数据，基金管理公司专户有以下特征：1）产品类型上，固定收益类为主，占比68%，混合类和权益类分别占比21%和10%；2）管理方式上，主动管理占比73%，通道产品占比27%；3）资产投向上，债券占比61%，股票占比15%，同业存单及现金占比11%；4）资金来源上，银行资金近半。

基金子公司：专户理财规模自2016年后持续压降，截至2021年6月，管理规模2.9万亿元，其中一对一产品2.4万亿元，一对多产品0.5万亿元。根据基金业协会披露的2019年统计数据，基金子公司专户主要主要投向非标债权、各类资管产品及证券市场，分别占比35%、30%、24%，并且通道业务占比较高，为68%。

基于以下假设，对部分头部公募基金公司净利润进行测算：

假设1：头部公募市占率持续提升，易方达、广发、汇添富2030年市占率提高至10.4%、7.4%、7.3%；

假设2：基于规模效应对渠道费用上升的抵减，净利润率稳步提升，易方达、广发、汇添富2030年净利率提高至33%、32%、33%；

假设3：考虑到公司兼具专户、社保、自营等业务，以股基+混基规模为基础进行折算，测算营业收入。

预计易方达、广发、汇添富基金2021年净利润同比+80%、75%、48%，2030年净利润达361亿元、255亿元、255亿元。

4.3 案例分析：从贝莱德看海外公募发展

贝莱德（BlackRock）成立于1988年，是全球最大的资产管理机构。截至2021年6月末，贝莱德管理资产规模（AUM）高达9.5万亿美元。其服务范围涵括股票、固定收益投资、现金管理、替代性投资、不动产及投资咨询策略，同时还通过BlackRock Solution®系统为客户提供风险管理、策略咨询与企业投资系统服务。目前，贝莱德在全球30多个国家设有约70个办事处，拥有1.65万名员工，为全球100多个国家机构投资者和零售客户提供资产管理和技术服务。

贝莱德通过兼并和收购，迅速壮大。2006年合并美林证券的投资管理部门，以及2009年收购巴克莱国际投资管理公司，使得公司管理规模一跃成为行业龙头。与此同时，其业绩也迅速增长，营业收入从2011年的91亿美元增长至2020年的162亿美元，CAGR达6.7%；归母净利润从23亿美元增长至49亿美元，CAGR达8.7%。

服务客群方面，主要为以养老金为代表的机构客户。截至2020年末，其机构客户贡献AUM的51.6%，零售客户贡献9.7%，iSharesETF贡献30.8%。

投资风格方面，以被动投资为主导，资产投向以权益类资产为主。截至2020年末，其指数基金及ETF产品规模合计占比66.1%；权益类资产占比50.9%，固收类资产占比30.8%。

盈利模式方面，主要来自于提供资产管理服务的基础管理费。其一般基于AUM收取，占总收入比重稳定在约80%。此外，还包括业绩提成费用、技术服务费、分销服务费和咨询服务等其他收入，2020年分别贡献收入的6.8%、7.0%、7.0%和1.2%。

回报显著的大牛股。我们采用后复权方式计算贝莱德自1999/9/30上市以来的二级市场回报情况，可以看到贝莱德自上市以来总计回报率高达9119.53%，年均复合收益率达22.96%；而同期标普500、纳斯达克指数的总回报率仅为244.49%和439.97%。

估值方面，自上市以来，贝莱德P/E区间在15-33倍之间，近两年估值中枢为23-24倍；自上市以来，贝莱德P/AUM区间在0.5%-2%之间，近两年估值中枢为1.2%。

4.4 渠道结构展望：各有所长，三分天下

“财富管理”的三大能力分别为“触达客户的流量能力”、“顾问与陪伴能力”、“产品与投资能力”，我们认为未来权益类公募基金代销渠道方面或呈现银行、券商、第三方机构三分天下的格局，基于其各自优势：

商业银行：强于具备账户优势和综合金融优势，线下触达和陪伴客户的能力极强，且对于大众客户和高净值客户可提供差异化服务；

**

证券公司：**强于权益资管与机制优势，投研人才优势明显，基础客群以中高风险偏好为主，权益投资特点鲜明；

第三方：以互联网金融为主的第三方机构具备强大的线上触达能力，对长尾人群覆盖能力极强。

券商及第三方渠道迅速崛起！

商业银行保有量占比领先，但券商及第三方机构市场份额持续提升。根据2021年前两季度的权益类产品保有规模排名，商业银行的市占率较为领先，达到59.6%，而第三方机构、券商的市占率分别为23.3%、17.2%；但券商和第三方代销机构快速崛起，市场份额持续提升，21Q2银行、第三方机构、券商的保有量市占率环比分别-1.7pct、+0.7pct、+1.0pct。

我们看好券商人才机制、权益类资管优势，以及第三方线上化的流量触达，预计二者市占率持续提升，2030年渠道市场占有率分别提升至30%、30%，而商业银行市占率降至40%，实现收入777亿元、777亿元、1036亿元 。

4.4 东方财富：最为受益的第三方基金销售龙头

互联网引流优势无与伦比。我们强调，公司在财经领域绝对领先的流量优势是公司最稳固的护城河：1）PC端：旗下东方财富网在用户流量和黏性两方面多年稳居垂直财经门户网站第一；2）移动端：APP用户规模仅次同花顺，用户粘性行业第一，大幅领先其他券商。旗下股吧、天天基金网在细分领域流量优势都居于领先地位。

围绕高黏性用户打造财富生态圈。基于核心流量优势，公司积极布局第三方基金代销、证券、征信、期货、互联网保险、小额贷款等金融业务，拓展金融全牌照+延伸金融服务链条，围绕高黏性用户打造财富生态圈，两次转型推进流量变现。

我们判断公司在权益类基金销售方面场景及客户优势显著，预计市占率从2021年的5.7%提升至2030年的7.5%，对应保有规模3.6万亿元；天天基金实现代销收入272亿元。

4.5 同花顺：流量+粘性领跑，低基数下成长空间广阔

公司具备流量规模+用户粘性核心壁垒。截止2021年4月，同花顺APP的MAU为3085万人，大幅领先东财（1462万人）、大智慧（862万人）。我们认为公司APP端绝对领先的规模基础和粘性优势是其最坚固的护城河，后续潜在流量变现的增长点在于付费用户数提升、以及证券客户向基金客户的延展。

业务聚焦驱动高速发展，低基数下增长空间广阔。随着公司战略调整，后续持续加大营销力度，基金代销收入有望持续高增长。目前公司非货基保有规模市占率仅为0.4%，规模仅为天天基金的7%；21Q2基金保有量规模增速高于蚂蚁、东财，权益类产品保有量规模336亿，环比+23.5%。

我们判断公司权益类基金保有量市占率将由2021年0.6%提升至2030年3.5%，对应保有规模1.7万亿，带来145亿基金销售收入。同时对其他业务进行简单估计，预计公司2030年净利润达196.7亿元。

5.投资建议

权益类基金发展空间广阔，深度参与公募基金产业链的机构具备显著优势。

资产管理：市场上最优秀的公募基金的股东往往是优质券商，故而基金业务的增长能够为这些券商的业绩带来持续增量。此外，若后续公募基金成功启动上市，将对控股或参股头部公募基金的券商构成估值提升效应。

财富管理：券商强于机制优势、人才优势、权益类资管优势，互联网代销强于场景化的线上触达，我们看好后续二者在权益基金保有量市占率持续提升。

推荐标的：

1）参控股头部基金公司且财富管理能力强的广发证券、东方证券、华泰证券；

2）具备财经领域领先流量优势的第三方基金销售机构同花顺、建议关注东方财富。

6.风险提示

1）市场大幅波动：权益类产品增长同时受到份额变化及净值变动影响，若资本市场大幅波动，会对整体规模造成影响；

2）资本市场改革低于预期：若资本市场转型开放进程缓慢，客观环境不足会造成权益类公募增长受到阻碍；

3）行业竞争加剧：公募行业处于激烈竞争之中，费率下行或费用提升均会侵蚀基金公司利润；

4）测算具有主观性存在偏差风险：基于一定假设进行预测，与客观环境可能有所差异；

5）居民金融资产投资比例提升不达预期：资本市场行情等为重要催化，若行情大幅波动会影响提升速度；

6）头部公募市占率提升不及预期：主动管理型基金对基金经理依赖较高，人事变动会影响市占率提升进程；

7）券商及第三方代销机构渠道市占率提升不及预期：取决于零售渠道竞争格局，商业银行可能采取降价等竞争策略。